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白马横飞,警惕蓝筹陷阱

文 | 朱昂
 
导读:一切都是轮回,花开花落,太阳的升起和降落。几千年以来,社会不断进步,人类的社会质量不断改善,世界不断向更好的方向发展。但是永恒不变的是人性。我很喜欢看历史书,从古代王侯将相的一生,从各大王朝的扩张和陨落,都能映射到今天的世界。
 
也因为一切都是轮回,有时候翻翻过去自己的读书笔记会突然发现,居然在今天的某个时间点依然有启发。明天不会简单重复今天,但是有多事情几年后又会重新发生。今天我偶然翻到了2011年那篇著名的“Dead Stocks Walking”,对投资依然有很大的启发。
 
美国的僵尸蓝筹
 
文章的男主角叫Alan Creech,他在美国的Milwaukee管理着2亿美元规模的大盘成长基金。在2004年的时候他买入了自己周末最爱去的沃尔玛,然后就一直持有。在这个过程中,沃尔玛也穿越了经济萧条的周期,收入比当时增长了1500亿美元,每股收益比当年翻了个倍。从2004到2011年的七年间,几乎所有覆盖沃尔玛的分析师都看好这个股票。
 
彭博显示的卖方评级中有13个买入评级,只有1个卖出评级。但是从结果上看,买入沃尔玛并不理想。Creech当年以50美元一股买入,到了2011年也只有52美元,而且从来没有突破过59美元。从公司业绩上看,沃尔玛几乎每个季度都符合预期,没有怎么低于预期的时候。
 
Michael Farr和他有着同样的经历。这位在华盛顿的资深基金经理长期持有通讯行业龙头思科。拿了十年后股价还是下跌4%的。在整个过程中,思科的利润增长了200%。强劲的业绩和高壁垒,却无法撼动股价的低迷。即使在2009年开始到2011年的标普大反弹中,指数当时反弹了60%,思科股价却没怎么动。
 
华尔街把沃尔玛,思科这样的公司叫作Dead Money。我当时自己有一个定义:僵尸股。在那个时期,华尔街的僵尸股远远不止思科,沃尔玛,还有大量标普成分股中,最优秀的一批公司。当时,标普100的成分股中,至少有30个股票的股价没有超过10年前,另外11个股票的价格仅仅小幅上涨。事实上在2001到2011年的十年间,美国蓝筹股的表现是1968到1978年之后,最差的十年。
 
当年僵尸股的名单:十年业绩增长四倍的Amgen,上文提到的思科,福特汽车,默克制药,辉瑞制药,时代华纳,上文提到的沃尔玛等等。
 
但是人又如何避免线性思维呢?在90年代的时候,所有人都认为购买这些大名鼎鼎的蓝筹股不会有任何问题。
 
比如,从1980到2000年,美国最大的100家公司产生的年复合收益率高达62%,虽然中间也经历了1987年的股灾。如果一个投资者在里根当选的那年买入1万美元的大盘蓝筹,20年后他的投资会增长到12.5万美元。再把时间拉长,从1970到2010年的40年时间中,大盘股的年复合回报率是13%。其中辉瑞从1980到2000年股价上涨了40倍,Intel从1986到2000年股价上涨了50倍。
 
过去的赢家变成了今天的输家。2001到2010年,大盘蓝筹的年复合收益率是亏损2%。当年的明星成长股变成了今天的僵尸蓝筹股。【1】
 
蓝筹成长股的风险是高估值
 
蓝筹成长股有一些显著的特点:他们往往是各行各业龙头公司,具有比较强的护城河,业绩增长稳定而且相对可预测。我们发现历史上大部分蓝筹成长股都在大类消费,医药等行业。科技行业由于增长的非线性,很难出现真正的蓝筹成长股。过去的思科,今天的苹果可以算,因为他们都偏向硬件,有一定的消费属性。
 
也正是因为业绩可预测,导致蓝筹成长股的成长是线性的,很难大幅度超过市场预期。这也导致,一旦在很高的估值买入这些股票,就需要很长的时间来消化估值。我们看沃尔玛就是最典型的例子。其实2001到2011年的十年,沃尔玛业绩增长并没有受到亚马逊的电商冲击,可以说比梅西百货,TJ Max,JC Penny都优秀太多了。但是作为明星公司,沃尔玛的股价在十年没有给大家回报,就是因为其估值太高了。而且越到蓝筹成长股后期,其成长的天花板和局限就越清晰。还有类似于辉瑞这种,在90年代推出伟哥之后,没有真正的爆款产品出现。
 
当然这一切是基于很长周期的维度。1980到2000年,美国的蓝筹成长股就回报了所有人。因为那是美国名义GDP告诉增长,婴儿潮崛起带动消费起来的年代。2000年之后,整个科技互联网从效率提高的角度开始影响美国增长。劳动人口红利结束后,整个美国的产业结构进行了二次调整。这种调整也压低了蓝筹成长股的估值。所以,今天苹果、亚马逊、Facebook、谷歌、特斯拉、Netflix这些高科技公司成为了美国的新蓝筹。
 
对于中国的投资来说,并不是对现在的漂亮50泼冷水,只是从这个故事中,我们发现蓝筹成长股在过高估值,或者估值和增速,市场空间不匹配的情况下,风险收益比将变得不好。特别是在中国这个群体性行为特征强烈的市场,整个轮回的速度会更快。
 
最终,一切都是轮回。就像《西部世界》中描述的那样,许多人每天都在一种loop的状态中,投资也类似。能跳出轮回的,必然是从更高维度去看世界,看投资。
 
P.S,文章开头主人公Creech终于在2011年卖掉了沃尔玛,在他卖掉之后的几年中,沃尔玛终于开始了一波50%涨幅。
 
【1】原文链接:http://www.marketwatch.com/story/dead-stocks-walking-1318003869746
 
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