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慢牛格局,成长股接棒“漂亮50”?

文 | 博道投资总监 史伟
 
要点:
 
1、中国经济结束2011年以来的增速下降趋势,消费与服务有望稳定经济增速。
 
2、IPO显著加快,事实上的注册制使得A股和国际股市制度与估值接轨。
 
3、“漂亮50”的慢牛格局,印证中国经济向好。
 
4、以创业板为代表的成长股最困难时期过去,迎来修复期。
 
5、优胜劣汰接轨国际,我国股市或将步入慢牛模式。
 
新经济周期激辩
 
2017年以来,中国经济与股市出现了一系列的变化、超预期表现,甚至一度令人费解。但是到目前,经济与股市的前景越来越明朗,逐步印证笔者之前的思考,对市场表现也开始乐观预期。
 
2017年中国经济存在较大概率,结束从2011年开始的增速下滑。2017年上半年GDP增速在6.7-6.8%一线,结束了连年下滑,特别是名义GDP出现了明显的触底反弹,增速显著好于2015、16年。
 
值得注意的是,经济增速企稳是在国家2016年10月开始严厉调控房地产市场下取得的。从结构来看,从2010年到2016年,投资和第二产业对GDP的拉动作用分别下降了4.3%和3.6%,而消费和第三产业的拉动仅分别下降0.5%和0.2%,这充分说明中国逐渐进入到以消费和服务支撑经济增长的阶段,且有望因此结束持续下行。
 
自重化工业带动的经济高增长结束以来,中国经济初步体现了依靠自身韧性,在某一位置区间企稳走平。知名经济学家彭文生在《渐行渐远的红利》一书中也认为尽管中国人口红利不断消退,但只要施加合适的改革,经济增速在2020年仍能保持在6.5%附近。
 
虽然目前对于是否出现经济新周期的争议颇大,但是我们观察到,股票市场与商品市场,在全面印证经济企稳的判断。从去年2月的一轮股灾后到今年8月21日,沪深300指数和南华工业品指数分别上涨了29%和87%。从商品角度而言,经济甚至可做乐观预期。
 
投资方面,进入2017年,在设备更新换代和海外需求等因素带动下,制造业投资开始企稳反弹。
 
同时投资结构不断优化:1-7月,装备制造业对制造业投资增长的贡献率高达74.1%,成为拉动制造业投资的主要力量;而同期的高技术制造业投资则保持了20.7%的高速增长。
 
根据广发、方正等分析判断,中国已经进入朱格拉周期,未来几年投资增速不必过于悲观。而全球经济的企稳复苏,对中国带动作用不可忽略。
 
虽然笔者也认同没有重大改革就没有新周期的判断。但是从国家改革小组的举措来看,目前国企改革取得一定成效。笔者认为,目前暂时可抛开是否存在新周期的辩论,关注经济是否能在目前平台附近运行,这一点将对资本市场投资产生较大影响。
 
事实注册制促使A股接轨国际 
 
从2016年下半年开始,新股发行显著加快,证监会每周新批8到10家公司的IPO,年化使得我国每年有400-500家公司新发行上市。考虑到美国只有不到5000家上市公司,我们在3000家上市公司的基础上每年再多400-500家,已经相当于事实上的注册制。
 
伴随着事实上的注册制,A股的估值结构出现大迁徙,整体向美国股市的估值结构靠拢。最显而易见的是,壳价值消逝、小盘股溢价大幅收缩,创业板指数持续走弱,反复创新低。
 
而硬币的另一面,是估值与国际接轨的大蓝筹股,特别是“漂亮50”——上证50指数为代表,从2016年开始就出现了持续上涨。其中如存在基本面改善的白酒行业,更是上涨幅度惊人,丝毫没有受到估值结构调整的压力。而上证50指数的上涨,也前瞻性的预期了我国经济企稳向好。
 
在大蓝筹股表现的同时,以小市值为代表的成长股则反复下跌,冰火两重天,略有痛苦但基本完成了估值的国际接轨。
 
成长股迎来反弹窗口
 
成长股的调整在2017年6月份出现了转机:
 
第一,创业板的估值低过了纳斯达克。考虑到壳价值还没有完全跌透,那么存在业绩的成长股,估值已经有点明显低于纳斯达克可比公司。
 
今年5、6月份开始,产业资本在创业板出现净增持,考虑到小非与一级市场基金的刚性减持,那么大股东与管理层的实际增持力度很大。
 
第三,6月份证监会发行政策出现了轻微改变,没有停止IPO,但是每周发行家数减少到5-8家。
 
第四,公募基金为代表的机构,中报持仓比例下降到历史较低水平。同时中国股市小盘与大盘的超额收益对比,也到了历史极值附近。
 
上述一系列的迹象显示,成长股最困难的时候正在过去。
 
与此同时,伴随着经济超预期,周期股从6月份开始出现大幅上涨,一方面印证了经济的企稳向好。
 
另一方面也明显提升了风险偏好,奠定了股市活跃的基础,成长股从8月份开始出现了显著的上涨。
 
A股会迎来慢牛模式吗?
 
过去十多年 国内股市存在一个显著区别海外股市的区别点,就是从来没有出现过所谓的慢牛,均表现为快牛慢熊。
 
究其原因,国内股市长期高估,一旦上涨来自于再融资与产业资本减持压力巨大,所以牛市难以持久。而估值高估于海外的一个主要原因,就是发行机制的不接轨。
 
从2016年开始,IPO事实上注册制的实施,股市机制逐步向海外靠拢,虽然经过的了估值大幅调整的“割礼”,但是痛苦过后迎来的真正的成熟阶段。
 
因此,笔者大胆预计,在股市机制与估值结构大接轨后,国内股市完全有望进入到海外慢牛的模式,而上证50与沪深300过去一年的走势,已经印证如此判断。创业板在经过如此调整后,有望也进入到“慢牛模式”。
 
经过2015年至今的长期大幅调整,股票市场越来越有望进入价值投资区间,而经济进入新增长平台区间,股市机制与估值结构的“凤凰涅盘”,有望塑造全新的慢牛格局。
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