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白马涨,小票跌:牛熊2017?

文 | 朱昂
 
导读:2017年还有不到两个月就要结束了,如果没有特别大的黑天鹅事件,这一年基本上即将平稳收官。今年是一个特别有意思的市场,许多人至今没有搞明白,今年到底是牛市,熊市,还是震荡市。
 
我们每天混在公募基金这个圈子,感觉是一个牛市。
 
今年公募基金的平均收益率差不多在20%左右,牛逼的公募基金有40%-50%的收益率。有时候见到一些私募基金的朋友,感觉今年是一个震荡市。今年私募收益率在10%左右,大私募和老私募收益率明显高于小私募和新私募。最后,我偶尔和老丈人聊起,他说公园里的股民们今年都是亏钱的,他们觉得就是一个熊市。关于今年到底是一个怎么样的市场,我们先看下面这张图:
 
 
今年市值超过2000亿的股票,平均涨幅44.01%,是所有市值分类中表现最好的。相反,市值小于50亿的股票,今年跌幅最大,平均跌幅27.57%。大市值表现最好,小市值表现最差,这可颠覆了许多人的投资理念!
 
我们再看一个有趣的统计数据,剔除新股后今年以来累计上涨的A股只有767只,占比为25.96%;这些股票的平均涨幅为28.16%。而今年下跌的股票为2175只,占比达到73.63%;今年平均的跌幅22.05%。也就是说,今年有四分之三的股票是跌的。大部分散户今年都是亏钱的。
 
不同目标,对应不同的市场牛熊
 
看了上面的两个数据,我们来回答今年到底是牛,熊还是震荡市。我认为核心在于不同的投资目标,决定了所处在的市场。
 
今年表现最好的是公募基金,公募基金的投资目标是相对收益,基本面选股。主动管理类型的公募,由于考核是相对收益目标,通过基本面选股找到行业中有超额收益的公司,以及优秀的行业,在今年这个市场中比较容易战胜市场。而且由于今年上涨的基本上是白马股,基本面是比较透明的,移动互联网又带来了更加高效的信息传递。
 
简单来说,相对收益的模式,让公募基金在今年的市场中比较敢于“风险暴露”;白马上涨的格局,又让基本面选股的公募基金看得到“透明的底牌”;信息传递的简化,让大家能迅速抱团。所以,对于公募的投资者来说,今年就是一个牛市。要战胜市场,似乎没那么难。
 
今年表现最差的散户,个人投资者。
 
个人投资者的目标是暴富,找爆发力大的股票,做波段来“消费时间”。由于目标是赚取暴利,散户天生喜欢买小市值的股票。从50亿上涨10倍就是500亿,似乎要比500亿上涨10倍到5000亿有诱惑力的多。况且,今年上涨的大牛股茅台,格力,伊利从基本面上看都不是什么有爆炸力的股票,没有太大的想象空间。但也就是这些没有催化剂和概念的白马,今年都上涨了50%-100%。
 
散户另一个投资目标是赌博。每天或者每隔几天就要动一动,就要交易。这就如同买彩票一样,one dollar one hope。投资中大家也是抱着one trade one hope的心态。在小市值股票,概念股中频繁的交易,造成了亏损的来源。而且,今年大部分的股票都是下跌的,在缺少基本面研究能力,纯看概率的市场行为中,毫无疑问今年是一场屠杀散户的熊市。
 
今年表现中等的是私募,私募基金的盈利大概是10%-15%之间。
 
私募的投资目标是绝对收益,控制风险和回撤。这样的投资目标,决定了私募在今年市场中,不敢完全“暴露风险”。这也让投资收益率的弹性不足。
 
而且,为什么老私募和大私募收益率会更高?因为他们无论是规模,还是产品净值,或者是客户忠诚度,都有足够的安全垫。让他们“风险暴露”的空间更大,敢上仓位,敢追上涨了一大波的白马股。相反,如果今天我是一个新成立的私募,投资目标是不要先亏钱。那么看到已经涨了一大波的海康,格力,茅台等股票,我一定是不敢上仓位。这也导致新私募,小私募的收益率会相对平庸。
 
对于私募这个群体来说,今年是一个震荡市。
 
两个重大的变化
 
小市值因子的消失。
 
早在今年的5月11日,我就写过一篇文章“A股正在发生的变化,小市值因子开始失效”。我分享一段当初的原话:用一句很简单的话说,A股的发行机制越来越市场化,逐步向美国看齐。
 
在美国,没有一个公司的上涨是来自于10送10,小盘股的估值不会比大盘股高。相反,由于流动性问题,美国小盘股的估值更低。过去一年美国虽然大幅上涨,但是带动市场的都是科技中的大盘股:Facebook、谷歌、亚马逊、特斯拉、Netflix等。
 
在越来越市场化的发行制度下,Size或许不再会成为一个重要的超额收益来源。小市值因子的不再有效,或许未来也很难变得有效。A股市场的风格逐渐向美股靠拢。即使我们看成长股,腾讯,阿里,好未来,京东,陌陌等一票中概股今年的表现都很强劲。基本面,业绩的增长正在成为一个更加重要的因素,而不是你的市值大小。一个1000亿人民币市值的公司,只要还能增长就继续会获得追捧,而一个50亿市值的公司,如果业绩不好,也不会因为市值小而不跌。
 
我依然认为小市值因子的消失,是一个更为重要的市场变化,也颠覆着许多人过去管用的投资方法。本身,小市值因子消失,是A股逐步接轨国际化的象征。几年前我曾经做过一个测算,大概市场80%的交易量由市值在50%分位以下的公司贡献。我们往往看到市值最大的中石油,工商银行都没什么交易量,但是小市值的公司交易量很大。波动越大的股票,大家越喜欢,因为许多人喜欢每天在里面买卖做差价。今年这个开始有所转变。我看到了散户机构化的一个特征。也就是说,要么向机构那样做投资和研究,要么可能真的被淘汰。
 
当然,由于散户在市场占的比例还是很高,投资模式不可能完全成为美国。不过,今年波动率创历史新低我认为是一个标志性事件。
 
投资者结构的变化。投资者结构往往意味着定价权掌握在谁手里。特别是新入场的投资者结构,他们代表着增量资金,会更有借鉴意义。今年一个新的变化是海外机构入场。随着资本市场越来越放开,外资买卖A股不再受QFII额度的限制。中国作为全球第二大经济体,越来越受海外投资者的关注。
 
海外投资者有比较严格的选股体系,我看最近有券商在写PB-ROE的选股模型。其实许多海外投资者都会有这套系统,买入ROE足够高的企业,经典的巴菲特选股模式。海康,茅台,格力,上汽等一大批高ROE的企业完全符合外资的投资风格。也正是由于海外投资者的进入,我们发现A股的估值开始了国际化接轨。银行,保险,家电,食品饮料等都开始了这种趋势。
 
我认为中国加入MSCI,经济复苏,政治稳定,资本越来越开放,这种海外投资者入场的趋势会加速。而且由于信息不对称被互联网打破,越来越多的中美对比和研究,A股那些对比海外大幅被低估的行业会被填平。海外投资者作为增量资金的源头,会逐渐影响着市场。而且由于他们的风格是投资资金容易沉淀下去,也会降低市场和个股的波动。
 
展望未来,白马股继续?
 
今年是典型的漂亮50,白马股大牛市。而不是自吹自擂,在2016年4月27日的文章中,我就推荐过未来白马股的行情。当初的原文:
 
1、今年是2012年而不是2011年,因为流动性不会收紧。泡沫逐渐出清。
 
2、今年要找“漂亮50”,市值管理模式会结束,市场会回报拥有良好商业模式和优秀管理层的好公司。事实上,目前市场已经在回报那些“漂亮50”公司了,有些甚至创了历史新高。从白酒中的贵州茅台,家具中的索菲亚,到厨电中的老板电器,以及网络带宽的网宿科技。
 
这些公司虽然分布在不同行业,但都有一些共性:细分行业龙头,估值对应盈利增速合理(GARP),优秀的商业模式,有强大护城河,行业还没有看到天花板。在接下来的日子中,“漂亮50”可能会继续成为一个全年表现强劲的板块。
 
当时我看好漂亮50逻辑很简单,全球都是行业集中度在提高。在美国行业前四大龙头份额额,从1997年的26%上升到了2012年的32%。在一个经济增速相对稳定的时间段,龙头股会越来越集中,而中国整体行业集中度不够高。另一方面是,盈亏同源,A股好公司是稀缺的。好公司应该获得溢价。
 
看未来,集中度提高会是一个长期趋势。经济增速走平,下面的企业要翻身太难了。全球都是集中度提高,全球都是大公司在涨。不过,由于白马股有估值的天花板,业绩增速是线性增长,所以随着估值的合理化,一批成长股开始显现价值了。
 
牛熊在心中,长期看国运
 
2017到底是牛市、熊市还是震荡市,都在不同的投资者心中。投资方法,投资目标决定了我们今年的收益率,也决定了我们对于2017到底是牛市还是熊市的看法。每一个人看的世界都是不完整的,我们最终都活在自己的世界里。所以投资和人生,尽量做到客观。
 
长期看,A股未来是牛市,熊市还是基于国运。无论全球哪个国家,股市回报率最终是和经济增长高度匹配。由于中国依然在一个比较快速的经济增长中,熊市出现的概率不高。找到未来经济发展的方向,挖掘下一个受益产业变革的公司,是我们最大的功课。
 
最后的最后,我们也需要重视市场出现的变化。特别是当投资者结构,投资方法和模式的改变,可能才是更加深远的。
 
个人思考,未必正确,欢迎交流讨论。
 
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