文|价值微书店

2008年3月巴菲特发表了给伯克希尔哈撒韦股东的信，写得较为平实，却有多处可圈可点。

例如，巴菲特更清楚地说明了伟大（卓越）、好（优秀）企业与坏（可憎的）企业的区别： 

总结一下，有三种类型的“存款账户”。伟大的企业会支付非常高的利息，且利息会随着时间的推移而上升。优秀的企业会支付吸引人的利率，且只有当你增加存款的时候才能获得这些利息。最后一种是可憎的企业，它所提供的利息并不充分，且要求你不断增加资金以获得那些让人失望的回报。 

在伯克希尔哈撒韦中，喜诗糖果公司是伟大企业的模范。1972年，巴菲特用2,500万美元买下了该公司，当时公司的销售额为3,000万美元，税前利润不足500万美元，经营资金为800万美元。到了2007年，喜诗糖果销售额为3.83亿美元，税前利润为8,200万美元。关键在于如今经营这家企业所需的资金只需4,000万美元，只比当初的800万美元多追加了3,200万美元。在此其间，喜诗的税前利润总额为13.5亿美元，减去3,200万美元，有13多亿美元进了伯克希尔哈撒韦的腰包，被用来投资其他公司。

巴菲特表示，好公司要从利润从500万美元增加至8,200万美元，通常需要投入4亿美元。

伯克希尔哈撒韦的好公司肯定不少，但它们为了获得增长而需要投入更多的资金，巴菲特举了飞行安全公司的例子。在中国股市中，我们可以举万科，每年它几乎都要大量融资，所以最多只是家好公司。

最后的坏公司，巴菲特举的例子是曾买入过的美国航空公司，它简直是资金黑洞。巴菲特在1998年利用“一轮对航空业乐观预期”把它卖了，还赚了不少。以后十年中，这家公司两次宣布破产。

伟大的企业，不用你投入太多钱，它付给你高利息，而且随时间增长；好企业，利息不错，但只有你不断增加存款才能得到；坏企业，利息率极低，钱却要投许多许多（换言之，还不如舒舒服服地存银行哩）。

巴菲特总结得多好。

第二，好公司与伟大的公司，我们出什么价格去买和卖？

我们说某股票，经常会说便宜、不便宜和贵，什么意思？价值投资者都知道要用便宜的价格买入好公司，所谓的安全边际。巴菲特在2008年致股东信中举了一个我们中国的好公司中石油的例子，他在2002年和2003年时买了1.3%中石油的股份，这大家都知道。但巴菲特是怎么估值的呢？他说当时与合伙人芒格商量，觉得中石油价值约1,000亿美元，而市值只有370亿美元左右，也就是以不到四成的价格买入。那么什么时候卖出？虽然2003年巴菲特给中石油估值是1,000亿美元，但企业的发展是动态的，他当然没在1,000亿美元时抛出中石油。到2007年下半年，中石油的市值增至2,750亿美元，卖了。巴菲特的理由是“我们认为这个估值水平和其他大型石油公司相当”。

这个理由，在我们中国的不少证券研究员的眼里恰恰是买入的信号，如果加上“中国溢价”，更应该买。但巴菲特抛出了，他没有说“太贵”，但是“不便宜”。

不便宜就应该售出，如果它仅是好公司。

“不便宜”对乐观的人来说，就是“不贵”。“不贵”也许构不成大力抛出的理由，但至少不能“买入”吧。很可惜，我们许多投资者偏偏大力“买入”。

“不贵”只有对“伟大的公司”适用。

巴菲特又举了喜诗的例子。巴菲特当初想用2,500万美元买下该公司，对方的出价却是3,000万美元。他本不想买，是芒格的主意打动了他，可他还是半心半意地还价。幸运的是，卖方屈服了，只要了2,500万美元。

这个故事巴菲特说过多次，2008年又说了一遍。难道他自诩买了便宜货？不是，巴菲特认为自己太幸运了，卖家应该回绝他的，如此他就会与伟大的企业失之交臂。

可也正因为这样，人们就认为可以用任意高的价格去买“伟大的企业”，却不知连巴菲特也有看走眼的时候。巴菲特在信中指出，1993年他以4.33亿美元的伯克希尔哈撒韦股份买入Pexter公司，却亏损了4亿多美元。但巴菲特叹道，由于他用的是公司股份收购而不是现金，由于伯克希尔哈撒韦公司本身的增值，实际损失是35亿美元。

所以，对“伟大的企业”（很多还得事后检验）的出价应该是“不贵”（或不便宜）而已。对喜诗来说，巴菲特一口答应人家3,000万美元的出价，不求什么安全边际价格（2,500万美元）。对不对呢？

“伟大的企业”永远是稀缺的，价格却经常是昂贵的。巴菲特有的是钱，却在感叹自己买不到好企业（不要说伟大的企业）。2007年，只有到年底，巴菲特才获得了一个收购大单，“因而获得了我们的薪水”。而对象Marmon集团，巴菲特在1954年就有接触，早在1988年的年报中，他就对该公司创始人杰伊的商业天才大加赞叹。半个世纪后，杰伊去世多年，巴菲特才能获得这样的机会。

巴菲特难获得收购目标，一方面是他需要大交易，另一方面，不也是价格因素吗？

钱再多，就是不出手，哪怕最后2007年的公司账面净值增长只有11%，也不着急。这才是巴菲特的过人之处。

在2008年3月5日的中国平安股东大会上，马明哲先生为什么不向股东好好分析一下这几年H股与A股的融资投向之得失？不是大而化之，而是每一大项都推敲一番，像巴菲特那样。

也许是苛刻，但单就中国股市18年的历史看，我们公司的融资业绩总体而言，很失败，尤其是钱太容易获得的时候。这就难怪我们的“散户”那么“脆弱”“敏感”“不讲情理”，不支持所谓的“伟大的公司”发展。