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大鳄索罗斯都没有跑掉的1987年股灾

文 | 价值微书店 
 
股灾前提出的警告
 
美国股市于1987年8月25日见顶,当日道琼斯工业指数收市2,722.42,其时我赴纽约公干,在此之前曾在拉丁及中美洲逗留三星期,实地了解股市狂潮情况。
 
美股创新高,一些事情引起我的注意。大多数的基金经理与投资顾问都同意美股已高,但“还会更高”。股市预言家罗拔·布斯达(Robert Prechter)的预测,一时间备受注意,而认同的人亦不少;亦有人认为他的预测太保守。他预言1988年道琼斯工业指数可见3,600点。
 
我亦曾与纽约一些专业基金经理会面,话题离不开美国股市。他们一般的看法是“股市不愿回落”。基金经理的目的,是要有比股市更大升幅的成绩,要“打赢同业”。他们几乎一面倒地看好股市,反令我对股市十分担心。
 
他们顾虑大市上升,是因为假如退出市场而股市上升二成或三成,他们的基金表现落后于大市,客户必然离去。但他们从未想及,如果股市下跌三成,而投资组合又是全面投资的话,客户又有什么反应?
 
股市处高峰时,华尔街金融机构门外停泊的名贵房车,比以前更大更长,但车中人物则比以前更年轻。
 
亦有少数专家,觉得当时股市位高势危。两名著名技术走势派专家文道逊与麦雅维曾提出警告,认为美股升势不健康。1987年8月,“高质素投资趋势”市场通讯指出:“目前美股平均市价,是资产账面净值的2.7倍,市盈率21倍,周息2.6厘,美股现价是91年以来最偏高的。超买的股票应予出售;失去赚少的机会,胜过一次大损失。现在,应将一半股票出售。”
 
不过,类似看法的评论,却令投资者对前景更具信心,原因是只要市场上仍有人对前景具有怀疑,则他们觉得这个市场仍属健康。
 
大多数的投资者,根本不知道自己在做什么。今日看好,三日后看淡,一个星期之后主意又再改变,能有策略、战略、原则的投资者不多。这些人三心两意,最后,投资成绩必然失色。
 
道琼斯工业指数在1987年8月25日见历史性新高2,722后,至9月21日跌至2,492.82,然后于10月初反弹回升至2,640.99。其时,零售类股份与债券价格下跌,且跌势颇急,我觉得形势不妙,于9月19日发出市场通讯:
 
“近期零售类股份弱势毕呈,并已低于五六月间的低位,形成见双顶回落。通常情况下,零售类股份走在经济前头,经济环境好转前,零售类股份先行上升;经济情况有不利的发展前,零售类股份先行下跌。以前债券市场气势如虹时,日本的债券经纪,时常出入日本的高尔球场(一个会籍价值200万美元),气焰迫人,现在他们则留在家里叹绿茶,新一代中不可一世的是证券认股证与期指期货的经纪,他们以为永远可以赚取丰厚的佣金。许多人自称是‘相反理论者’,但他们的言行并不一致。投资者的信心指标显示,目前美股下跌之势只属短暂性质,跌后又会回升。但我们的看法较悲观,原因包括:①证券经纪类股份失色,不少只及上年夏季市价的一半;②领导股份如万国商业机器、通用汽车等股份,无法升破三四月间新高;③一些行业中的精英股份,走势转弱;④航空类股份图表表示欠佳;⑤药物股、烟草股呈弱势。零售类股、航空类及基本工业类股份的走势,显示经济前景会有问题。
 
股市的参与者,不会深切关注股市的投机活动,直至灾难发生的一刻,但却为时已晚。切记白银狂升暴跌的教训,1978至1980年白银价格升幅冠于其他商品,但后来则下降九成。”
 
我又提出警告:“尚未下跌的海外股市,例如日本、台湾、韩国、香港及墨西哥亦已过高,这些股市的投资者,应速速离开市场。香港股民更应留意西藏政治局势变化。如果有朝一日香港若发生政治动乱,第一批离开香港的人是新闻从业员,第二批是游客。”
 
10月17日,道琼斯工业指数下挫108点,我发出一份关于亚洲区股市的评论。
 
我在1987年10月17日(星期六)发出的市场通讯指出:“最近美国股市下挫,并未严重影响亚洲区股市的走势——虽然亚洲国家各地区的经济,与美国的经济息息相关;由高点起计,只有菲律宾股市因政治理由下挫36%,台湾因四星期前过度超买而回落27%;其他市场,尤其是日本,活跃如故。若美国股市下跌的确反映经济前景不妙,则亚洲区所建立的财富,将因美国减少输入货品而出现不利的变化,亚洲区的外贸盈余。可能于短时间内消失于无形。亚洲区投资者,若认为他们的经济不会受到美国经济衰退所影响,想法是愚蠢的。70年代中叶经济由荣而辱,变化可作借鉴。我认为,最容易出现股票抛售潮的股市,是日本、香港、澳洲及台湾,投资者应撤出这些市场。美国股市近日下跌,为其他股市敲起丧钟。纽约道琼斯工业指数上日收市2,246,我们预料三个交易日,美股将有强大的抛售,然后反弹至2,400,最后又向下再跌。所有亚洲区股市,全部避免沾手。”
 
我承认,我完全预料不到,发出市场通讯的第三日(10月19日),道琼斯工业指数一夜之间狂泻508点,亦预料不到香港股市在10月20日停市四天,到10月26日复市暴挫30%。但全球股灾发生前几天,我对各地股市的看法的确非常悲观。
 
1987年10月19日全球股市发生灾难前夕,大多数人认为美股下跌,只属大牛市中的一个影响调整期,投资者习惯了大成交量,市场气氛并未充满焦虑。在美国如此,在香港亦然。
 
香港詹金宝一名分析员在该公司10月12-16日的《每周股市评论》中建议:“买入,买入更多,加强持股比重,尽量持有更多股票。”
 
投机买卖期指的人,损失惨重。股灾前持有一张标准普尔期指合同,按金只需1万美元,10月19日亏损4万美元(尚未计10月16日亏损之数)。是日道琼斯工业指数狂泻508点,跌幅22.6%。
 
10月19日
 
美国时间1987年10月19日星期一(美股开市时是香港晚上10时半),开市后三小时下挫150点(其时是香港时间20日凌晨一时半),我离开写字楼,在外喝了一点酒后,回家倒头便睡。
 
我家装有三具电话,两具经常由太座使用,另一具则装在厨房内,供女佣使用。10月20日凌晨我上床时.将厨房以外两具电话的插头拔起。
 
20日清晨,女佣告知我,有人通过厨房的电话找我,我觉得事不寻常,因为厨房的电话号码,我自己亦不清楚。
 
原来是友人罗拔· 保域由日内瓦致电,问我纽约股市发生什么事。我刚起床,一切不知,他说道琼斯工业指数狂泻508点,我以为他在说笑,想立即挂起电话。
 
他对我说,他有一位客户,持有价值3,000万美元的日本股票,并已抛空小量日本期指,欲在新加坡市场抛空更多的日兴期指,为所持有的日本股票戥仓,至此,我才知事态非常严重。
 
至于我本人,股灾前曾在纽约抛空一些股票,因此美股大跌,我并无损失,但大跌一事,却令我非常震惊。
 
从事证券行业18年,我未曾见过如10月19日美股大屠杀的惨烈与混乱状况。
 
我挂断日内瓦友人的电话后,便致电公司,落盘在新加坡沽售30张日兴期指合约。罗拔·保域的客户,目的是出售300张日兴期指合约,我先前盘沽售30张,以为星洲市场开市后虽然急跌,但有可能反弹,希望反弹时出售其他270张。
 
一小时后,我返回公司,所得到的是第二次震惊。10月19日日兴期指收市25,210,翌日我落盘时,开市1万点,曾有少量成交价5,000点,然后反弹至1.4万点,其时现货指数约2.2万点(10月19日收市25,750);换言之,期指开市贴水高达60%!
 
10月20日日兴期指的买卖混乱情况,前所未见,不幸的投资者,在是日开市沽售一张合约,至收市时已亏损3万美元,因为日兴期指以1万点低开后,最后回升至18,200(与现货比较,贴水减缩)。
 
亦有幸运者,是日获大利。我的一位客户,在19日沽掉所有日兴期指,并于20日补回30张合约,他在日兴期指跌至9,000点时买入,至收市时回升至18,200,他即日的利润,超过100万美元——此属意外的利润。
 
不幸者之一的是期指专家乔治·索罗斯。股灾前三星期,他是美国《财富杂志》封面人物。
 
索罗斯的亏损
 
10月21日股灾后,索罗斯买入5,000张标准普尔期指合约,所代表的股票价值达11亿美元。翌日(美股当时已反弹两日)开市前,由于市场广泛流传一些大户被催缴按金,市场气氛已经欠佳,索罗斯决定将所持有的期指合约,通过时喜运通经市场沽售平仓,但所批售的合约数目太大,市场买家消失。
 
11月2日,金融刊物《巴伦》对当日索罗斯沽售期指平仓有如下报道:
 
“10月22日,标准普尔期指市场内,即市炒家闻悉一条大鲸鱼发生问题,未有即时采取行动,但在目标物四周盘旋。索罗斯的经纪挂230求售,然后220、215、205、200。此际,现场炒家出击,索罗斯所沽售的期指,出价立即由195回弹升至210。索罗斯的沽盘,令期指与现货比较,出现50点(或20%)的贴水,并非基金经理的卖盘引致期指大贴水。索罗斯5,000张期指的贴水价,代表低于应有价值2.5亿美元。期指在大贴水的情况下交投,期指基金经理与即市炒家趁低买入,当日期指收市244.50。索罗斯低价斩仓,与收市比较,沽售价低了2.22亿美元,而上一日的损失,已达2亿美元以上。一名经纪说,为索罗斯平仓的经纪表示,做盘是他历来所见最差的。
 
索罗斯管理的Duanntum Fund,在10月下旬的两个星期内,亏损8.4亿美元,基金的资产净值下降32%。
 
我描述1987年10月19日及继后数日的交投,目的是显示在混乱时期,买卖盈亏只是一线之差,运气最重要。大多数人输得焦头烂额,但亦有人把握稍纵即逝的时机,大赚特赚。
 
虽然我和我的客户没有股票在手或已抛空,但1987年10月股灾一事,仍令我极为震惊。索罗斯是身经百战的老手,比我精明百倍,他亦在两星期内损失1/3资产,同样可怕的经历,亦可能会发生在我的身上。有一段时间,我全无进行买卖。
 
提起运气,有一件事我永远难忘,此事令德崇证券避免损失2,000万美元。
 
以前说过,以低于市价出售美股“延卖”期权(Puts),在牛皮或上升市中,几乎稳赚,在1987年亦成为许多人参与的活动。然而,一旦股市急挫,没有股票在手而进行沽售延卖期权的人,亏损则极为惊人。
 
1987年10月股灾后,低佣经纪史获得公司香港办事处一名大客,在几日内因沽售延卖期权,亏损逾8,000万美元,但他只愿意承受其中6,000万美元,余数2,000万美元由史获得承受。
 
这名大客是香港著名商人,原是德崇证券客户,由于德崇证券未有向他分配一只名为McCraw Cellular的当红股份,他一怒之下,改为光顾史获得公司。
 
德崇证券伦敦办事处负责分配有关股份,但无配额给予香港办事处,而我刚在一处无电话联络的海外地方度假,完全不知道大客投诉事件。到我发觉之时,大客已经成为史获得的客户。这名大客其实还有一点不满德崇证券之处,就是长期持有德崇证券的股票,但一直亏损。
 
德崇证券香港办事处失去一个大客,但运气却算是不坏。若大客仍然经德崇证券沽售延卖期权,史获得的2,000万美元亏损,将由德崇证券承受。
 
香港股市停开四日
 
道琼斯工业指数在1987年10月19日暴挫508点之后,远东区股市,亦相继出现抛风。澳洲股市翌日亦跌25%,而香港股市则停市四天,至10月26日复市狂挫33%,连同10月19日的跌幅,整个交易日急泻44%。
 
香港股市应否停开四日,曾经引起争论。我认为,应由市场决定股价,例如新加坡的日兴期指市场,延迟数十分钟开市已经足够,开市前经纪有时间与他们的客户商谈采取什么策略,开市后由市场决定期指大贴水是否合理。市场继续买卖,可避免投资者抱怨。
 
香港股市停开四天,主要与期指市场问题有关,期指合约持有人因指数大跌而无法应付催缴按金。我以为,股市与期指是两种不同的市场,期指市场内愚蠢的炒家或赌徒发生问题;为何因此而禁止股票持有人买卖股票四天?
 
一个人愚蠢而受到惩罚,是理所当然的事。我在一生的事业中,亦曾犯过一些大错,也只得无奈地接受。香港股市停开四日,是一项错误的商业性决定,对股市完整性产生不良影响。
 
股灾之后
 
1987年10月股灾,发生在各地股市(唯一例外的是斯里兰卡),亦成为报业的头条新闻,部分人士将这次股市,与1929年10月29日的华尔街风暴作一比较。
 
至于股灾的成因,各界所列举的理由包括多方面,有人认为美国预算与贸易赤字太大,有人认为是程序买卖所引致,亦有人归咎于美国财长贝克预测美元下跌的言论。我最同意美国投资界权威华德·美达斯的解释。
 
美达斯在1987年11月2日在《巴伦》杂志撰文指出,各地股灾的成因,是股份已升到过于偏高的水平。
 
他说投资人士过分“热心”,无疑会使股价出现短暂偏高的现象,但这种情况,迟早会因股价下跌而纠正。
 
无论是股市、地产、黄金,偏高之后就要下跌,只是何时下跌,最难预测。
 
分析股灾成因,固然重要,但研究股灾对经济、金融体系及人们今后对股市投资的态度有何长远的影响,更加重要。
 
股市应视为寒暑表,量度经济的健康状况,若出现类似1987年10月的惊人跌幅,应假定一些事情已经发生问题,或将发生问题。股灾对投资者的冒险态度,亦有重大影响。股市上升时,人人只看到获利的一面,不会认真想及风险。
 
股灾后,情况有变,人们先前的贪婪,由恐惧所代替。在证券经纪行业,情况尤其如此。
 
好市时,证券经纪行为本身户头大量持有股票,用于包销证券的资金亦大。股灾后,它们的态度变得极为保守,股灾亦揭露一些证券商以前过于频密卖买或持股量超过适当水平。(这一点本身已是股市快要发生问题的先兆)。
 
证券商本身的投资成绩固然一败涂地,亦要面对损手客户的坏账问题。
 
1987年10月19日是金融历史上一个极重要的日子。一夜之间,投资者的态度、金融服务行业的态度,出现180度的转变。虽然投资者并非全部变得悲观,但至少比以前保守,结果是全球的股市与期货市场成交量大大减缩。
 
1987年10月之前,投资者有“错误的乐观”情绪,但股灾后他们变得“财政上保守”,未来10到20年,这种态度会继续流行,人们尽量少借,同时减少无谓的开支;银行在放款方面,亦较之前更加审慎。
 
1987年是金融行业进入新纪元的一年,股灾即使未有带来即时的影响,但影响在未来数年亦会出现。
 
证券经纪业首当其冲。1980至1987年,从业员人数增加一倍,1987年10月以后,经纪行节省开支,裁员代替以前的扩展与增聘人手。股灾后数星期,一些纽约及伦敦的经纪行,立即辞退5%-10%的人手。
 
股灾后出现一些笑中有泪的自嘲式笑话,其中一则:“我在通用汽车股票上损失10万美元,但我从来未曽拥有过一辆汽车。”
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