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随笔:投资是否应该长期满仓?

文|朱昂


导读:上个周六参加雪球的中概股大会,有幸和雪球创始人方三文一起做圆桌讨论。当时我们在讨论对于美股策略的时候,方总问了我旁边嘉宾一个问题:如果你认为现在市场高估了,半仓现金半仓腾讯,那么腾讯跌了一半,你不就是还是买进去,还是变成全仓了。其实这个问题非常有意思。关于投资是否应该长期满仓被许多人讨论过,今天也分享一下自己对于这一块的粗浅观点。


首先,我一直说不暴露风险才是最大的风险,长期看只要经济持续增长,权益市场的回报率是远远超过现金的。从1996到2016年的20年间,我们对比了美国三大类资产的收益率。股市的收益率在20年时间最终达到了301%,远远高于低风险债券的165%,而现金类资产收益率只有51%。从年化收益率角度看,标普的年化收益率达到了7.7%,远远跑赢通胀的2.1%,而且在任何国家和市场,年化7.7%的收益率是很高的收益率。但是,我们是不是就应该永远长期的满仓拿股票?这里我觉得未必,毕竟投资除了收益还有风险。


投资中的风险是什么,我理解主要有两类,一个是不确定性(uncertainty),另一个是风险(risk)。不确定性。风险是能够通过工具被量化的,比如你去赌场玩21点,你会知道你输钱的风险有多大。不确定性是难以被量化,更加的随机。比如做飞机的时候,突然遇到飞机失事的情况。我们看到许多行业巨头,都是被世界的不确定性颠覆,而这种不确定性也在创造一个个的奇迹。从人性的角度看,我们是不喜欢不确定性的,这也是为什么绝大多数人依然会把主要的资产配置在类固定收益,或者不确定性比较小的产品中。另外一块,风险是可以去做到量化的,我们曾经访谈过汇丰晋信的丘栋荣,他的投资方法就是“基于不确定性的风险定价”。


其次,我们看到长期满仓的波动会很大,那么在这么大的波动中你是否有足够信仰去应对波动。比如这次雪球大会中提到的亚马逊,长期看亚马逊其实是收益非常高的,但是2000年网络股大泡沫的时候,亚马逊也是股价跌幅90%。如果我们满仓持有的一个股票下跌了90%,我们是否依然对这个股票有足够强的信心,认为现在的亏损都是暂时的。更重要的是,多少人能够拥有预测未来的能力。为什么我们买入的是亚马逊,而非美国在线,雅虎,Lycos,Pets.com这一批最后消亡的公司。


波动是投资的一部分,但多少人真的有信心能够无视波动。许多人认为自己不会恐惧,都想去学巴菲特,但最后发现,人性就是我们内在重要的一部分。我们绝大多数人都是普通人,在别人恐惧的时候我们也恐惧,在别人贪婪的时候我们也贪婪。2008年的金融危机,多少人的资产出现了超过50%以上的亏损,那时候又该如何应对呢?更何况我们如何确定能有未来几十年的国运做支持,而且就算美国市场也出现过比较长时间股市没有行情的时间。


比如1900到1920年美国人均GNP从4073美元增长到了5444美元,增长了33.7%。但是这个阶段股票市场没有任何动静,1900年道琼斯是66.08点,到了1920年底道琼斯只有71.95点。许多人都认为股市要完蛋了,却在之后出现了美股历史上第一个大的泡沫。从1920到1930年之间,道琼斯指数上涨到了381点,涨幅达到了430%。然后我们看1930到1948年的19年时间,道琼斯下跌了一半,只有177点。但是同期美国的GNP增长了50%。


之后是1948到1964年的17年,道琼斯大涨5倍。经历了一次牛市之后,又进入了长期的震荡市,指数从1964年底的874.12点,到1981年的875点几乎原地踏步。当然这之后的故事我们都很清楚,美股迎来了历史上最长的一轮牛市。而我们目前参与到的,是美股历史上第二长的牛市。


我们知道在过去200年时间内,美国股市的年复合收益率在7%左右,和经济增长几乎完全匹配。所以投资肯定是赌国运,在一个长期增长的经济体中,股市长期是创新高的。理论上你可以永远满仓去赚取长期收益,而且这个收益一定比你持有现金,债券都要高。但我们也看到,就算强如美国,其实也有20年的震荡市出现,并且历史上出现不止一次。在这个过程中我们是否依然能对未来充满信心?


所以投资是否需要长期满仓最终取决于个人对风险的偏好和控制。有些人无法忍受波动,也会和其他人一样感到恐惧。那么在市场被高估的某些时候,或者出现一些风险信号的阶段,我们可以做一些仓位管理。做仓位管理,组合管理并非是做择时,而是让自己更好的理解自己和市场。和市场保持一定的距离,但又不要让市场完全左右我们的行为和情绪。


投资是有风险的,收益和风险是匹配,在追求收益的同时去理解风险,并且去控制一部分风险。更重要的是,小到我们对于公司的观点,大到我们的命运都是有不确定性的,这种不确定性难以量化。这些不确定性有些概率极小,有些概率会比较大。但最终我们希望的是,在任何不确定性中至少存活下来。


个人的粗浅观点,未必正确,欢迎讨论匹配。


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