文|朱昂（微信：dianshi830）

导读：投资大师芒格对我们的影响并不亚于巴菲特，他是一个复合性思维方式的人。对于许多问题总是能一针见血。芒格有两句最经典的名言，一句是关于人生的：当你想得到一样东西，最好让自己配得上他。另一句是关于投资的：用公道的价格去买入伟大的公司。过去几年，随着价值投资再一次兴起，关于芒格的语录也越来越多在网上流传。

 

但是今天我们分享的这一段芒格讲话，你一定没有在任何地方看到过。甚至许多美国人可能都没有看到过。这是芒格在2001年Wesco大会上的一段发言，这段发言中，芒格用了一个虚拟的公司，来讲述了一个完整的粉饰会计的故事。以下是这段发言的全文，我们在翻译上做了优化，以符合大家的阅读习惯：

 

量子科技的陨落

 

举世闻名的高科技公司“量子科技”（一个虚构出来的公司）终于在2003年爆出了财务丑闻。这家曾经是全国最大的一家科技公司，在瞬间从云端坠落。不知道创始人Albert Berzog如果在世，会怎么想。

 

许多人在2003年之后，对于这个公司有两层不同的看法。第一层看法是，公司的创始人坚守了他们的工程师文化，为这个企业的黄金时期带来了巨大价值。第二层看法是，公司的接班人，因为错误的价值观，将公司带入了毁灭。

 

但是罗马不是一天建成的，公司从善良走向邪恶也并非在瞬间完成，故事还要从公司的创始人在1982年去世那天开始说起。而摧毁公司的，是对于员工持股期权的财务处理。这并非做假账，只是一种正常的财务粉饰。但是在很长一段时间，公司在财务粉饰后“尝到的甜头”却一步步让“量子科技”走向了深渊。

 

在1982年公司创始人过世的时候，给公司的继任者留下来一笔巨大财富。公司的唯一业务是在全球设计各种小型发电站，以改善电力的使用效率。在1982年的时候，量子科技已经拥有了占据主导力的市场份额，公司的营收达到了10亿美元，利润也有1亿美元。公司的主要成本就是给其员工发工资，是一个典型的轻资产公司。直接工资占到了70%的收入。其中30%是基本公司，40%是绩效奖金。所有的工资都是以现金形式发放。公司从来不适用任何员工期权。因为创始人老先生认为员工期权在会计准则上是有问题的。而且以现金模式发放绩效奖金，会比员工期权更加公正客观。

 

公司的员工总是会把一部分钱用来在二级市场购买自家股票，随着股价的上涨，他们也慢慢变得富有。公司创始人从不强制员工买入，他总是笑呵呵的对大家说，公司会给投资者创造真正的价值。在他过世的时候，量子科技没有任何债务，不需要股东权益来运转，公司历史上从来没有做过分红，手上有5亿美元的现金，等同于50%的收入。

 

公司拥有强劲的资产负债表，有效率的工作文化，以及足够宽广的护城河。虽然创始人离开了，但是他带给了公司未来20年的持续增长，每年利润能增长10%，收入保持20%的增速。到了20年之后，公司的营收增速会下滑到4%。

 

一家如此优秀，并且保持持续增长的科技企业，他在1982年的估值是15倍，仅仅对应了15亿美元的市值。这个市值显然不匹配公司的基本面。当然，在那个年代，许多更加优秀的公司也只有15倍甚至更低的市盈率。那时候美国的无风险收益率很高，打压了股票市场的估值水平。

 

当创始人去世之后，他的孩子们面对如此丰厚的一笔“遗产”并不满意。父亲倾注了一生心血的公司，不应该就值15亿美元吧。当然，他们有一个选择，可以用手上的现金，甚至借钱来购买自家的股票。但是这种激进的做法，和家族过去的保守显然是违背的。他们需要一点点将自家公司的估值抬高。于是他们从一家估值20倍，但是资产负债表比自己差的公司中，挖走了他们的CEO和CFO，作为新的管理层。

 

新的管理层上台后发现的第一事情是，他们明确了一点，在企业经营上无法超越原来的创始人，提高公司的基本面增长。但是要提高市值的途径，不仅仅是通过改善基本面。还可以通过所谓的金融工程模型来改善。于是他们想到了用所有合法的办法，来带动利润的增长。

 

他们想到的第一件事，就是发放员工期权。在美国的会计准则中，公司可以以低于目前市价的价格给员工发放期权，而员工期权获利的部分不计入到公司成本。虽然发放期权和现金激励的效果一样，但是对于成本端来说，后者不计入公司成本，这样公司的盈利不就能得到增长了吗？

 

我们再回到前面说的，量子科技公司的成本，就是人工成本。人工成本的占比达到了收入的70%。公司的收入10亿美元，人工成本达到了7亿美元。其中基本公司占比30%，也就是3亿美元，给予设计师的奖金激励占比40%，也就是4亿美元。如果公司吧奖金激励部分，从现金奖金激励全部变成股权激励模式，那么利润就多了4亿美元出来。公司一下子利率从1亿美元暴涨到5亿美元了。这似乎是一个完美的解决方案！

 

当然，CFO和CEO也不傻，如果一下子做的太激进，大家都会看出来了。于是他们决定慢慢来做，这样能长期保持业绩的稳定增长。每年用一点点的员工期权进行激励，而且也可以对市场说，给予员工股权激励是一种分享，以获得和保留优秀的员工。这样做，几乎天衣无缝。而且做得所有一切，都是合法合规。只要稍稍粉饰一下盈利，公司的业绩增长就能提速。

 

量子科技的CEO和CFO发现，如果什么都不做，基于创始人留下的基础，公司未来20年能保持营收和利润每年20%的增长。然后他们稍稍通过调节，把公司未来20年的利润增长从20%变成28%。他们也知道，华尔街看的是持续性。将28%的增长时间，放到连续20年的维度。华尔街也一定会给更高的估值，认为公司的长期增长持续性很强。

 

之后他们发现了另一个好处，由于公司的盈利增速提高到了28%，市场也给了更高的估值。那些获得期权奖励的员工通过股票，能获得更大的收益。最终这个模式成为了一个股票价格永远向上的永动机：利润高增长，估值提升，股价上涨，员工的期权更值钱。股东和员工都很满意。没有人抱怨过这种做法有什么问题。

 

终于来到了2002年，量子科技的收入达到了470亿美元，利润达到了160亿美元。在手现金达到了850亿美元。对于许多投资者来说，他们从来没有想过，一个在手现金如此巨大的公司，利润还能那么高。似乎公司永远不要花钱，就能增长下去。

 

量子科技的市值，在2003年达到了1.4万亿美元，对应静态估值90倍。

 

这似乎是一个永远不会结束的童话。但是大家还记得嘛，公司创始人留下的“魔法时间”只有20年，20年之后公司的盈利和收入增长会下滑到4%。在20年过去后，2003年的量子科技的收入增速果然下滑到了4%。这样的断崖式下滑，自然造成了股价的暴跌。还记得吗，公司之前对应的估值是90倍！

 

华尔街马上用脚投票，分析师纷纷下调长期的盈利预测，量子科技的股价暴跌50%。在股价暴跌后，大家又开始仔细观察了公司的会计准则，认为过去的通过发行员工期权模式，其实是一种会计粉饰。于是，量子科技的股价再次暴跌。在短短6个月时间，股价跌去了90%，市值回到了1400亿美元。

 

1.3万亿美元市值的蒸发，量子科技的暴跌导致投资者的不满。这家曾经受人尊敬的公司，一夜之间变成了过街老鼠。特别是在这个过程中，量子科技高管对于财务的粉丝。很快，其他用同样模式的公司，股价也出现了大跌。2003年的连锁反应，如同90年代日本股市泡沫崩溃，大家对于日本上市公司财务粉饰不满，引起的股灾。倒下的不仅仅是量子科技，而是一大批用这种会计准则的轻资产公司。

 

当然，在此之后，美国的国会和证监会开始介入，讨论这个问题的根源。你永远可以说是贪婪导致的，但是又为什么不早一些发现呢？电视上，财经大V们天天发表言论，唾骂量子科技的管理层。当事情尘埃落定时，责备总是成本最低的。

 

以上就是芒格在2001年的一次演讲，完整讲述了一个虚构的故事。当然，虽然是虚构的，但其故事还是映射了一批公司，甚至在今天的这个时点，映射了我们当今社会的几家大公司。他们到底是谁呢？